国家发展改革委近日向社会发布《关于做好基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点项目申报工作的通知》，记者采访了相关业内专家分析解读项目申报中的政策指标要求。

新华财经北京8月6日电（记者余蕊）国家发展改革委近日向社会发布《关于做好基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点项目申报工作的通知》，要求申报的项目运营时间原则上不低于3年。同时，项目现金流持续稳定且来源合理分散，投资回报良好，近3年内总体保持盈利或经营性净现金流为正。预计未来3年净现金流分派率（预计年度可分配现金流/目标不动产评估净值）原则上不低于4%。记者采访了相关业内专家分析解读这些指标。

3年运营期要求需结合行业和项目特点具体分析

“REITs投资的标的应该是成熟的不动产资产，而不是处于开发期和建设期的资产。因此对于公募基础设施REITs试点要设定一个运营时间的要求，通知将项目运营时间定为原则上不低于3年，是基于各类基础设施运营的特性制定的。”北京大学光华管理学院副院长张峥说。

基础设施运营往往具有显著的行业特点，其运营期限及经营收入受到行业特征的明显影响。开云(中国)Kaiyun·官方网站-登录入口研究中心主任李开孟认为，如果严格要求3年运营期，可能会使一些优质的基础设施类资产应用REITs受到限制，特别是仓储物流、互联网、数据中心等行业，需求旺盛并且发展迅速，在项目投入运营后可在短时间内进入成熟期，所以实践中需要结合行业和项目特点，对稳定运营的期限进行具体分析。

“不能简单地将3年运营期绝对化，通知指出这是原则上的期限要求。例如，交通项目的运营期分为试运营和正式运营等不同阶段，其中轨道交通项目还有不收费的试运行阶段。而客流是决定交通行业REITs项目现金流的关键因素。”李开孟说。

项目需要现金流持续稳定且来源合理分散

通知要求，申报的项目需要现金流持续稳定且来源合理分散，投资回报良好，近3年内总体保持盈利或经营性净现金流为正。

“项目现金流持续稳定是参与REITs的基本要求。同时，项目现金流来源合理分散，现金流的稳健性和成长性都是投资者关注的焦点。”张峥说，例如一个收入来自多家入驻厂商的产业园区，相较于收入主要来自一两家入驻厂商的园区，现金流的来源就更分散，抵御风险的能力也就更强。

开云(中国)Kaiyun·官方网站-登录入口研究中心副主任徐成彬表示，公募REITs项目现金流的稳定性至关重要。“公募权益性基础设施REITs，是基于项目自身未来现金流的远期购买。项目自身经营收益是实现基础设施公募基金投资人回报和还本付息的主要来源。”徐成彬说，不同于收益型ABS和类REITs，基础设施公募REITs强调无追索权或有限追索，而非以固定回报或保本保息的方式融资。因此要避免利益相关者过多地承担抵押、担保等增信带来的连带责任。

李开孟表示，项目利润与净现金流并不是完全相同的概念，后者不包含资产的折旧和摊销等成本费用。从项目公司的角度看，净现金流是经营活动、投资活动和融资活动的净现金流之和，其中经营性净现金流是项目经营活动的现金流入与流出之差，直接反映了资产本身经营效益情况，是判断REITs项目现金流状况的最重要基础。通知要求项目近3年内总体保持盈利或经营性净现金流不出现负值，就是希望项目经营活动能够维持财务可持续性。

项目净现金流分派率底线为4%

通知要求，预计未来3年净现金流分派率（预计年度可分配现金流/目标不动产评估净值）原则上不低于4%。

“文件中的这个条款非常重要。”张峥说，这是指“扣除因产品项下负债造成的年化现金流出与产品年化费用后可供分配的现金流”与“资产估值扣除产品负债得到的公募基金净值”的比例不得低于4%。

“从国际市场上看，REITs产品很重视现金流分派。我国公募基金分配规则的具体要求以及特殊的多层次的产品结构都会影响可分配净现金流的计算，在实践中需要有一个逐步统一的标准。”张峥说。

徐成彬表示，机构和个人投资者投资公募REITs旨在获得较稳定的预期回报。对于公募REITs基金而言，基础设施投资回报是投入与产出的比较结果，投入指底层资产的购置价，表现为资产评估净值（NAV）或REITs市场竞价结果；产出指预期各年现金流分派和资产增值（资本利得）的折现值。

徐成彬认为，中长期国债到期收益率可以看成是无风险报酬率，而REITs试点项目的预计净现金流分派率是一种包含投资风险的预期收益率，因此应高于无风险报酬率。但“预计未来3年净现金流分派率不低于4%”并不意味着4%是REITs基金的各年保本回报率，REITs基金允许未来各年实际回报率波动，甚至个别或部分年份可能存在亏损或无回报的情况。从中长期和国际市场经验看，公募REITs净现金流分派率介于债券和股票收益率之间，不应该低于4%。

“4%这个参考下限说的是底层资产的净现金流分派率，在一定的程度上，我们可以认为基础设施REITs的投资人可预期的年化分红回报率不低于4%。”张峥说，当前，五年期定期存款收益率为2.75%，十年期国债收益率接近3%，1年期银行理财收益率多处于3%-4%。REITs投资人的回报分为两个部分，分红回报和资产增值。仅从4%以上的分红回报来说，在目前市场上并不属于低水平。另一方面，这个参考标准，也考虑能够调动资产原始权益人参与试点工作的积极性。